Оправдана је бојазан да неразвијено тржиште капитала може да спута финансијски сектор и да заустави развој реалног сектора

Заокруживање власништва, а нарочито стицање контролног пакета од 51 одсто акција, изгледа да је у овом садашњем периоду циљ број један у главама многих који чине тзв. пословни свет. Реч је о својеврсном дефинисању шта је чија имовина. Томе иде наруку и то што већина наших малих акционара нису то постали из убеђења већ због стицаја околности, па ће своје акције врло лако продати како би новцем који су добили задовољили неке своје животне потребе. Ипак, постоје и људи који размишљају о томе да своју уштеђевину инвестирају у акције предузећа. То је право акционарство. Иако је тога засад мало, убеђен сам да долази време када ће га бити више.

Уз овакву оцену др Дејан Шошкић, ванредни професор на београдском Економском факултету, у интервјуу за Економетар, истиче да развој акционарства подразумева уређен систем и подизање професионалности, компетенције и кредибилитета свих органа. Код нас као да се не размишља о томе да би управо и предузећа и држава морали да имају јак интерес да се систем уреди. Јер, емитовање хартија од вредности за предузеће значиће јефтинији капитал за финансирање сопственог пословања, а за државу могућност већег бруто друштвеног производа. Ако грађани своју штедњу почну да каналишу ка предузећима, она ће моћи да отворе и нова радна места и то ће бити читав низ будућих пореских основица којим ће се увећавати реални приходи државе. Дакле, ако се систем добро уреди ту нема губитника, сви добијају, изузев шпекуланата.

Често се може чути да би неразвијено тржиште капитала могло постати кочница развоја финансијског сектора. Може ли се то избећи и како?

– То је оправдана бојазан. Али, ја бих рекао да постоји нешто што може да буде још озбиљније, а то је да неразвијено тржиште капитала постане кочница развоја реалног сектора. Другим речима, да не дође до развоја привреде у довољној мери. Јер, свака привреда има одређене потенцијале до којих се може развити њена економска активност. А ти потенцијали зависе, по дефиницији, од тога какви су људски ресурси, колико има расположивог капитала и других услова који су такође важни, попут близине тржишта или стратешког или геостратешког положаја.

Оправдана бојазан

– Али, уколико не постоји механизам којим вишак расположивих средстава, односно штедња, одлази у инвестиције или је у недовољној мери развијен, онда се ни привреда неће развијати у мери у којој је то могуће. Или, другачије речено, од финансијског тржишта у целини, али и од тржишта капитала као једног специфичног његовог дела, много зависи да ли је могуће искористити све развојне потенцијале који постоје у некој земљи. Ја сам сигуран да управо недовољна развијеност тржишта капитала представља код нас једну од кочница развоја економске активности. Дакле, пошто је та бојазан оправдана, држава би морала озбиљно да се позабави тиме – да с једне стране настави са сређивањем финансијског сектора, нарочито тржишта капитала, а с друге, да се убрзају реформе у реалном сектору како би постао кадар да прикупи више средстава финансијског сектора и убрза развој националне економије. Ово је важно због тога што данас многа предузећа у Србији нису способна да приме тај вишак средстава, немају развојне пројекте, нису приватизована или је то учињено али имају такву својинску структуру која, заправо, повериоцима не обезбеђује довољан ниво поверења.

Порез на штедњу

– Кад је реч о штедњи у банкама увек се мора имати у виду и порез на штедњу од 20 одсто. То значи да ће и обећана камата бити умањена. И зато, кад нека банка нуди штедишама камату од шест посто, штедиша заправо добија 4,8 посто, што је знатно мање. Такав порез је контрапродуктиван, посебно у ситуацији када је афирмација штедње и инвестиција национални приоритет, наглашава др Дејан Шошкић.

Почели су да раде инвестициони фондови и фондови добровољног пензијског осигурања. Да ли су, по Вашем мишљењу, створени сви неопходни услови за њихов рад?

– Кад је реч о најважнијем предуслову да би се нека институција уопште појавила, а то је законски оквир за то, ту је код нас направљен корак напред. Данас је законом предвиђена већина финансијских институција које постоје у развијеним тржишним привредама. Оно што је код нас проблем јесте да мора да постоји и јасан економски интерес да оне настану. Наиме, посао који раде ове институције – инвестициони и пензиони фондови, па делимично и фондови осигурања – такав је да своја расположива средства инвестирају у хартије од вредности. Ако нема довољно тих вредносних папира, није реално очекивати да ће се десити богзна шта у погледу развоја ових институција.

Пореске олакшице

– Дакле, ако постоје само обвезнице старе девизне штедње и још неколико ликвидних хартија од вредности, то није довољно разнолик терен за улагања. Неопходно је да постоји организована и добра понуда хартија од вредности, различитих емитената. И ту држава може доста да уради. Најпре, она може да емитује своје вредносне папире на средњи и на дуги рок, градови их такође могу емитовати, нарочито тзв. муниципалне обвезнице, затим региони за разне послове које треба обавити од, рецимо, изградње насипа, па до изградње водовода или канализације. Све то говори да је могуће обезбедити знатно веће присуство различитих хартија од вредности. И везано за прво питање – уређено тржиште капитала ће ту битно да помогне. Јер, ако оно није уређено, на њега неће изаћи ни емитенти, дакле предузећа, а ни страни инвеститори.

Иначе, нема никакве дилеме да су пензиони и инвестициони фондови добра прилика да се убрза развој тржишта капитала и треба је искористити. То је додатни канал којим се штедња може покренути и ‘’пребацити’’ у инвестиције.

На наш начин

Генерално гледано, код нас је акционарство неупоредиво мање развијено него у свету. Шта је ту затајило?

– Природа нашег акционарства је потпуно другачија од оног у развијеним тржишним привредама. Познато је да су грађани, по правилу, акције добили бесплатно, или су их врло мало платили. А кад је тако, онда се лако од њих и ослобађају, продајући их чим се укаже прилика за то. И зато и имамо ситуацију која је врло видљива. Кад неко понуди пристојну цену за преузимање акција, одмах се највећи број акционара и одазове. То је и логично, јер за неког ко је добио нешто бесплатно, свака цена је капитална добит, па отуд и такво понашање. Зато није лоше што је направљена нека врста мале „шок терапије“ па су људи од једног колективистичког и врло конзервативног виђења света, нагло ‘’гурнути’’ у мале акционаре и мале капиталисте. С друге стране, укрупњавањем власништва долази се до неколико озбиљних власника у предузећу, било да су они појединци или финансијске институције, који могу да на прави начин контролишу менаџмент.

Како би, по Вашем мишљењу, држава могла да подржи увођење другог и трећег стуба пензионог система?

– Ту постоје различите могућности и држава би морала пажљиво да их размотрити и определи се за нешто од тога. Гледано генерално, држава би могла да и фирмама и појединцима олакша издвајање новца за ове намене кроз одређене додатне пореске олакшице. Јавни интерес је неспоран с обзиром на то да се кроз ову врсту штедње не само подстиче развој финансијског сектора и обезбеђује виши ниво социјалне сигурности грађана, већ се и непосредно поспешује привредна активност у земљи.

Шта мислите о идејама да крупна јавна предузећа постану отворена акционарска друштва са мешовитом власничком структуром?

– То за мене није необично, јер је могуће имати неколико категорија власника у крупним јавним предузећима. Део би могли да имају менаџери, што је врло важно. Јер, ако су они власници унутар фирме, они ће радећи за њу радити и за себе и тако ће се додатно отклонити стимуланси за некакве преварне радње и за нарушавање интереса акционара. Наравно, други и то знатно већи сегмент, могле би бити корпорације које се баве сличним пословима на развијеним тржиштима. То је оно што ми називамо стратешким партнером. Они могу да донесу технологију, знање, да отворе тржиште, да унесу нове системе организације, да укључе српске фирме у сопствене ланце снабдевања и пласмана. То би директно утицало на пораст квалитета тих производа и услуга.

Затим, као власници неког дела могу се јавити институционални инвеститори, рецимо пензиони фондови, осигуравајућа друштва и инвестициони фондови би могли да буду власници одређеног процента акција у предузећима. Могу и неке међународне институције које имају такву политику да желе да финансијски подстакну нека предузећа која имају потенцијале и важна су за националну економију, а с друге стране, такве међународне институције често немају амбицију да преузимају контролу над тим предузећима.

На кога се угледати

Како коментаришете те различитости нашег акционарства и оног у свету?

– У развијеном свету појединци се одлучују да инвестирају у акције предузећа тако што упоређују колико могу добити у банци и другим финансијским институцијама, а колико директно улажући у акције. Наравно, и колики су ризици таквих улагања битно утиче на њихову одлуку. Постепено су се и домаћинства јављала као улагачи и то нарочито у англосаксонским земљама, у САД, Великој Британији, Канади… Већ у европским континенталним земљама домаћинства нису значајније укључена у акционарство, много мање него што се мисли. Институционални инвеститори су инвестициони фондови, пензиони фондови, разна осигуравајућа друштва. И, заправо, то за просечно домаћинство и јесте начин индиректног укључивања на тржиште капитала. Уколико неко узме полису животног осигурања, има штедни рачун у инвестиционом фонду или има допунско пензионо осигурање, та се средства опет каматишу и преко професионалних менаџера сливају у финансијске инструменте на тржишту капитала. И то без да сами бирају у које ће предузеће да улажу.

Где је најбоље улагати

Шта предлажете некоме ко има пара? У шта да улаже?

– Код нас је главни инвестициони подухват купити стан и онда га изнајмити. Ту се отприлике завршава сва наша инвестициона способност, што је на неки начин и разумљиво. Стичете нешто што има вредност јер некретнине нису много изгубиле на вредности ни 1999. године, за време бомбардовања.
Моје је мишљење да је увек боље купити акције неког доброг предузећа него штедети новац у банци. У куповину акција можете ући са дугорочним инвестиционим намерама, али и са краткорочним шпекулативним намерама. У ову другу врсту већ данас често улазе улагачи и у нашој земљи када купују акције у тренуцима када постоји информација да неко предузеће планира да уђе у аранжман са стратешким партнером који ће га преузети, па по том основу долази до раста цена акција.
Дугорочно конзервативно начело инвестирања показује да треба улагати у компанију која има добар производ или услугу, са перспективом, а води је солидан менаџмент. То може да буде било шта – обичан кекс, чоколада, добра аутомобилска гума или неки други производ или услуга која је кадра да издржи конкуренцију развијеног тржишта – каже др Шошкић.

Мислим да је за нас више пример оно што се дешава у централној Европи и евентуално у западним земљама у континенталном делу Европе јер је то један нама сличан систем и законодавства и менталитета. Оно што се дешава у Великој Британији и другим англосаксонским земљама је мало другачије, то је један искорак више ка либералном капитализму. То је нешто до чега нису дошле ни земље које врло пажљиво развијају своју тржишну привреду, попут Француске, Немачке, скандинавских земаља. Отуд није реално очекивати да Србија одмах ‘’скочи’’ у ту фазу – фазу либералног капитализма, мада многи управо то заговарају.

Неке велике фирме, попут Хемофарма, повлаче се са берзе. Како то тумачите?

– Тешко је то рећи, мада се може претпоставити да је код Хемофарма реч о комбинацији два основна разлога. Прво, дошли су нови власници који можда немају у овом тренутку интерес да се задужују на финансијском тржишту. Можда могу да повуку из иностранства и јефтиније кредите него што би их овде коштала емисија хартија од вредности. И друго, вероватно желе да буду сигурни у сопствено већинско власништво. Могуће је да се и мало прибојавају кумулативног гласања, предвиђеног Законом о привредним друштвима, којим се уводи и код нас једна од тековина светског привредног права, а то је заштита права мањинских акционара кроз кумулативно право гласа на скупштини акционара.

Различита искуства

Код нас је изражена трка за онај чувени 51 одсто власништва, а у свету постоје и сасвим другачије релације?

– У Србији се сада одвија једна фаза акумулације капитала коју неки условно називају првобитном акумулацијом капитала. Оваква прерасподела националног богатства дешава се ретко. То се догодило кад су се одвијале комунистичке и социјалистичке револуције. Сад се то дешава у супротном смеру. У тим процесима многи који су се налазили на одређеним положајима желели су да их искористе и успоставе или утврде своје власништво. И сви се боре за онај 51 одсто контролног пакета. Наравно, у сасвим другим околностима то своје доминантно власништво није хтео да испусти својевремено ни Хенри Форд, иако је унук убеђивао свог деду да ‘’Форд’’ треба да постане јавно акционарско друштво. Хенри Форд то никако није желео јер се плашио да ће изгубити контролу. Јер, кад емитујете акције које други купују, постајете у том погледу мало рањивији.

Али, у нашем окружењу, у Италији, породица Ањели контролише Фијат са релативно малим процентом, чини ми се да је око 10 одсто. Ту су, међутим, удели свих других власника знатно мањи. Илустрације ради, у огромној фирми АББ из Скандинавије у структури власништва постоје само два која имају преко пет одсто, а ниједан изнад 10 одсто. Другим речима, у многим великим светским компанијама концентрисано власништво је релативно мало. Ту емитовање акција представља добру могућност зато што не морате из године у годину да штедите, акумулирате и из тога улажете. Довољно је да емитујете акције и на тој основи знатно брже увећавате капитал. Али, то има и своју цену а то је рањивост у том смислу што се унапред не зна ко још може да управља тим предузећем. Зато често постоје власничка језгра од неколико крупнијих власника, који увек наступају организовано и контролишу пословање.

Катарина Секулић